撸羊毛党的黄金时代结束了。
两年时间，Hyperliquid从0.3%市场份额暴涨至66%，用一个简单粗暴的承诺击败dYdX：97%交易费用回购代币。不再是Galaxy上刷任务拿空投，而是持币者直接分享真实收益。
当Uniswap开始费用分成、Aave启动回购计划时，整个DeFi生态正在经历从"撒钱买量"到"价值累积"的历史性转变。代币经济学2.0时代已经到来，游戏规则彻底改写。
当我们还在感叹dYdX曾经的辉煌时，Hyperliquid已经悄然完成了一场完美的"篡位"。
仅仅两年时间，Hyperliquid从0.3%的市场份额暴涨至66%的峰值，目前稳定在64.8%的市场主导地位。而曾经的王者dYdX，市场份额从73%暴跌至仅剩4.61%。
这不仅仅是一次简单的市场竞争，更是代币经济学从1.0向2.0演进的标志性事件。
Hyperliquid的崛起：不只是技术革命
让我们先来看看Hyperliquid交出的成绩单。交易量从2023年的210亿美元激增至2024年的5700亿美元，涨幅高达25.3倍。日交易量稳定在150-220亿美元之间，峰值达到220亿美元。用户规模也实现了9倍增长，从31,000个用户激增至30万用户。
这些数字背后，是一个完整的技术+经济学双重创新体系。
技术创新：链上币安的实现
Hyperliquid的技术优势确实令人印象深刻。它采用独立的Hyper BFT共识机制，实现了10万笔订单/秒的极速处理能力，同时保持完全链上的订单簿模式。最重要的是，它达到了亚秒级的执行速度，真正实现了接近中心化交易所的用户体验。
但真正让Hyperliquid脱颖而出的，是其革命性的代币经济学设计。
dYdX的衰落：技术优势为何不够？
回顾历史，dYdX曾是少数同时拥有优秀产品和代币经济学的项目。与Uniswap将收入给到Uniswap Labs不同，dYdX在v4版本后让代币持有者真正开始赚钱——通过质押dYdX代币获得收益。
从架构上看，dYdX一直走在技术前沿。V3版本使用StarkWare的StarkEx，V4版本成为唯一拥有独立应用链的永续合约DEX，完全控制自己的技术栈。
败也萧何：独立链的代价
但成也萧何，败也萧何。dYdX的技术优势最终成为了它的包袱。
首先是迁移时机的误判。将V4迁移到Cosmos生态，时间点选择极其微妙。当时dYdX已是龙头，可能产生了"我想做就做"的心态，却没想到Hyperliquid正在强势崛起。
其次是用户摩擦的致命伤。独立技术栈带来了自主权，但也带来了巨大的用户摩擦。用户需要适应新网络，而在竞争激烈的市场中，哪怕只是换个钱包都可能让用户流失。
最后是解锁压力与发币预期的对比。当Hyperliquid还有强烈发币预期时，dYdX却面临代币解锁压力。2023年12月，价值5亿美元的dYdX代币解锁，造成巨大抛压。
GMX：千年老二的智慧
值得一提的是GMX这个"千年老二"。虽然从未成为龙头，但即使在Hyperliquid爆发式增长的情况下，GMX的市场地位依然稳固：
日均交易量：2.44亿美元
累积交易量：接近3000亿美元
TVL：5.78亿美元
GMX的稳定证明了在快速变化的行业中，稳健经营同样有其价值。
代币经济学1.0：激励驱动的死循环
传统的1.0模式本质上是激励驱动的增长模型。项目方过度依赖代币激励来吸引用户，实际上是用代币"买量"和交易量，类似滴滴早期的补贴大战。但问题在于，每发出一个代币都是项目方的"债务"。
在这种模式下，代币沦为纯粹的奖励工具。用户将代币视为"地上捡的5块钱"，没有持有价值，只有变现冲动。一旦激励停止，用户立即流失，形成需要不断激励用户、用户不断离开、稀释代币价值、需要更多激励的恶性循环。
撸羊毛时代的反思
这种模式催生了"撸羊毛"文化。Galaxy、TaskOn等任务平台成为项目方买流量的场所，用户忠诚度极低，谁给激励高就去哪里，最终转化率惨淡，百分之零点几的转化率成为常态。
一个真实案例很能说明问题：某项目通过与Linear合作，一夜之间Twitter涨到10万粉丝，但最终真正转化的用户少之又少。大量的营销投入最终只是昙花一现，无法形成真正的用户基础。
代币经济学2.0：价值累积的新范式
2.0模式的核心是从激励驱动转向价值捕获驱动。
首先，必须有产品市场契合(PMF)作为前提条件，包括可持续的现金流、不能只靠融资资金做回购，以及需要真正的用户价值创造。
在价值分配上，主要有两种方式：被动型是项目方回购推动价值上涨，主动型是给活跃参与者（如质押者）分配价值。这种转变确保了代币价值与项目实际表现挂钩，而非依赖无休止的激励投入。
Hyperliquid的完美示范
Hyperliquid的代币经济学堪称教科书级别：97%交易费用用于回购HYPE代币，回购基金超过10亿美元，推动月涨幅65%，一度触及42美元历史新高。
这种设计的精妙在于实现了直接价值传导。对于被动持有者来说，买了就可以躺平，项目方负责推高价值。更重要的是，这种回购基于实际收入而非通胀奖励，保证了真实现金流的支撑。
供需平衡方面，大量回购造成流通短缺，在需求不变的情况下价格自然上涨。可持续性上，收入来源于实际交易费用，DeFi天然产生现金流，不依赖通胀稀释持有者价值。
DeFi 2.0时代的三种价值分配模式
当前DeFi生态中，我们可以观察到三种主要的价值分配模式：
1. 费用分成模式
代表项目：Uniswap、SushiSwap
Uniswap在其论坛通过提案，开始将一定比例费用分配给协议。该提案通过后，UNI代币暴涨65%至12美元以上。
SushiSwap实施50%平台交易费用分配，结合DEX交易费、聚合器费用和永续DEX费用等多重收入流，为4年锁定参与者提供丰厚回报。
2. 代币回购模式
代表项目：Hyperliquid、Aave、Jupiter、dYdX
Aave每周100万美元回购，持续六个月以上，已投入超过2400万美元，推动代币价格上涨40%
Jupiter50%运营收入回购JUP代币，锁定三年，年回购能力约2.5亿美元
DYDX25%协议费用用于每月回购
3. 真实收益模式
代表项目：Aave Umbrella、MakerDAO
Aave的新系统为底层aToken提供6% USDC收益，额外加上4%安全收益，将收益率直接拉到10%以上。
MakerDAO通过实体资产支持5%的DAI储蓄利率，提供可持续的真实收益。
质押机制：利益绑定的艺术
质押之所以成为2.0时代的重要机制，核心在于利益绑定：
1. 额外承诺
质押通常有锁定期（以太坊7天，Solana 3天）
比LP提供更强的项目承诺
2. 积极参与激励
质押者更可能执行对生态有价值的活动
奖励和惩罚机制确保共同目标
3. 流通锁定
减少市场抛压
稳定代币价格
人的道德在某种程度上是浮动的。如果纯靠道德约束，成功率可能只有20%；但如果"做坏事就没钱"，成功率能达到80%。
质押机制巧妙地利用了这一人性特点，通过经济激励来确保网络安全和参与度。
价值分配的两种策略
策略一：代币奖励
直接给合格的代币持有者奖励代币，如以太坊质押：
质押ETH获得ETH奖励
伴随slashing（惩罚）机制
鼓励对生态系统的积极贡献
策略二：服务费折扣
为代币持有者提供费用减免或退款：
1inch的gas退费计划
币安的全方位持币优惠
新项目空投优先权
币安是两种策略并用的典型例子：持有BNB不仅能获得手续费减免，还能参与新币挖矿、获得各种空投等。
从"抢储户"到良性循环
现在的DeFi项目越来越像银行在抢储户：
送油送盐送购物券
提供高收益率吸引资金
通过真实收益留住用户
2.0模式的核心是建立健康的价值闭环：
项目提供真实价值
→用户愿意付费使用
用户使用产生收入
→项目有资金回购或分红
代币持有者获得收益
→更愿意长期持有
代币价值稳定上升
→吸引更多用户参与
这种模式避免了1.0时代的恶性循环，形成了可持续的正向螺旋。
项目方的思考
在考虑TGE之前，项目方需要诚实回答几个问题：
是否已有PMF？
产品市场契合已经存在？还是需要寻找？
代币价值在哪里？
不能只是"治理代币"的空泛概念
如何可持续分配价值？
不能只靠融资资金做激励
核心原则：让代币持有者和项目成功绑定
项目赚钱→代币持有者赚钱
项目发展→代币价值提升
用户增长→所有人受益
避免的陷阱：
过度复杂的代币机制
缺乏实际应用场景的治理代币
无法持续的高收益承诺
对投资者的启示
如何评估2.0项目
看收入来源：
是否有可持续的现金流？
收入模式是否清晰？
增长是否健康？
看价值分配：
代币持有者如何受益？
分配机制是否可持续？
是否有长期锁定机制？
看竞争护城河：
技术优势是否足够深？
用户体验是否有明显优势？
网络效应是否在形成？
我们正在见证加密货币历史上的一次重要范式转变。
从比特币的价值存储，到以太坊的智能合约平台，再到DeFi的金融创新，每一次范式转变都重新定义了这个行业的价值创造方式。
代币经济学2.0代表着加密项目从"技术实验"向"商业实体"的成熟转变。项目不再只是发币圈钱，而是要像传统企业一样：
创造真实价值
获得可持续收入
与股东（代币持有者）分享利润
这种转变对整个行业来说是极其健康的：
项目方更负责任：必须真正创造价值才能成功
投资者更理性：基本面分析变得更重要
用户更受益：获得更好的产品和服务
虽然这意味着"一夜暴富"的机会可能变少，但整个行业的长期发展会更加稳健和可持续。
对于想要在这个新时代成功的项目方来说，Hyperliquid提供了一个完美的范本：用97%的费用回购，用真实的收入支撑代币价值，用简单直接的机制让所有参与者受益。
